EL AUMENTO DE LA
DEUDA PÚBLICA EN 2012 – PARTE 3.
Por Héctor GIULIANO (20.7.2013).
El presente trabajo constituye la tercera y última nota sobre el Informe
de Deuda Pública del Ministerio de Economía (MECON) - al 31.12.2012 - dado a
conocer días pasados.
En la primera parte nos hemos referido a tres puntos de esta
información: el nuevo stock de la deuda (que tuvo un aumento de 18.800 MD
durante ese ejercicio), su evolución reciente y su perfil de vencimientos; con
un comentario parcial sobre la
Deuda intra-Estado.
En la segunda nos referimos a otros tres puntos: el tipo de moneda, la
tasa de interés y la vida promedio; con algunos comentarios adicionales acerca
de la Deuda
intra-Estado, el perfil de vencimientos y la Deuda Externa
(Pública y Privada).
Y en esta tercera parte nos vamos a referir a los indicadores de la
deuda que presenta el MECON.
Los índices, como su nombre lo indica, son indicios o señales de algo.
Por definición, no son valores absolutos sino relaciones entre cantidades.
Por ende, en la determinación de cualquier índice – ratio en inglés –
pesan tanto la metodología seguida para calcularlos como los datos o cifras
utilizados para realizar dicho cálculo.
Si el método y/o los datos de base utilizados no se corresponden con lo
que el indicador debiera expresar o explicar, ese índice no sirve.
El MECON – a través de la
Secretaría de Finanzas (SF)/Oficina Nacional de Crédito
Público (ONCP) – muestra diecisiete Indicadores de Sostenibilidad de la Deuda Pública
(Cuadro A.4.7)[1],
cuatro tomados como porcentaje del PBI ó PIB (Producto Interno Bruto), seis
como porcentaje de la
Deuda Bruta , dos como porcentaje de las Reservas, dos como
porcentaje de las Exportaciones, dos como porcentaje de los Recursos y uno como
vida promedio de la deuda.
Los índices en función del PBI son: 1. Deuda Bruta del Sector Público
Nacional, 2. Deuda Externa del Sector Publico Nacional, 3. Intereses totales
pagados y 4. Servicios totales pagados.
Los índices en función de la Deuda Bruta son: 5. Deuda en moneda extranjera,
6. Deuda ajustable por CER, 7. Intereses totales pagados, 8. Deuda con tasa
variable, 9. Deuda Externa del Sector Público Nacional y 10. Servicios de
Capital – vencimientos a 2 años.
Los índices en función de las Reservas Internacionales son dos: 11.
Deuda en moneda extranjera y 12. Deuda Externa del Sector Público Nacional.
Los índices en función de las Exportaciones son otros dos: 13. Deuda en
moneda extranjera y 14. Deuda externa del Sector Público Nacional.
Los índices como porcentaje de los Recursos son también dos: 15.
Intereses totales pagados y 16. Servicios totales pagados.
Por último, está el índice de Vida Promedio de la Deuda Bruta (17).
Estos indicadores toman algunos de los datos clave de la Economía Pública
y General y los comparan entre sí, correspondiendo la mayoría de las veces a
cifras confrontadas contra el PIB o contra el stock total de la Deuda Pública , así
como otras variables cruzadas.
El propósito de esta nota es analizar sintéticamente cada uno de estos
índices - en su significado y en su forma de cálculo – para poder determinar si
su presentación se corresponde con lo que esos índices debieran reflejar en
materia de solvencia fiscal.[2]
LOS ÍNDICES OFICIALES: RATIOS VERSUS REALIDADES.
En función de lo dicho en el acápite precedente, pasamos al análisis de
los indicadores oficiales de referencia:
INDICADORES COMO PORCENTAJE SOBRE EL PRODUCTO BRUTO INTERNO.
01. DEUDA BRUTA DEL SECTOR PÚBLICO NACIONAL.[3]
Al 31.12.2012 el MECON informa que el ratio Deuda/PBI era de 44.9 %,
prácticamente 45 %.[4]
Este coeficiente surge de dividir una Deuda del Estado Central de
197.500 MD[5] por un
PBI de 440.000 MD al fin del año pasado.
El índice Deuda/Producto se toma oficialmente como referencia de la
evolución de la Deuda
Pública y de su supuesta reducción pero si esto se analiza en
forma más precisa tanto los valores absolutos como su forma de cálculo muestran
datos muy diferentes acerca de la realidad financiera porque el indicador
adolece de falencias relevantes:
a)
El coeficiente compara dos cosas de distinta naturaleza
porque la Deuda
es una magnitud financiera cierta mientras que el PBI es una magnitud económica
estimada.
Por otra parte, la titularidad de estos
importes también es distinta, ya que el numerador – la Deuda – es una obligación
del Estado mientras que el denominador - el PBI - es un valor resultante de
todos los bienes y servicios producidos por la economía del país en un año.
El sentido teórico del indicador – usado
según la metodología internacional – es inferir que una cuota parte del
Producto se traduce en recaudación fiscal, pero es discutible que esta relación
sea directamente proporcional.
Además, en la Argentina , la validez o
representatividad de este ratio es particularmente cuestionable dada la gran
evasión fiscal existente, las distorsiones en la estructura tributaria, la
regresividad de algunos impuestos y la arbitrariedad en la fijación o
mantenimiento de otros.
b)
La forma de cálculo del indicador es incompleta, porque se
toma una deuda menor que la real: falta computar la deuda por capital
correspondiente a los bonos no ingresados en el Megacanje Kirchner-Lavagna de
2005-2010 (Holdouts, por 11.500 MD), la deuda por intereses a pagar sobre dicha
deuda (que según los datos oficiales es de 71.600 MD), los intereses que se
capitalizan por anatocismo (actualmente, unos 1.000 MD por año, aunque con
agotamiento próximo) y los cupones ligados al PBI (de los que restaría pagar
unos 16.000 MD); todo lo cual da un numerador del orden de los 300.000 MD, que
comparado contra el Producto de 440.000 MD daría un ratio de 68 % y no de 45 %.
c)
El índice Deuda/PBI está arbitrariamente aplicado porque si
la comparación de la deuda se hace contra el Producto Nacional también debiera computarse
entonces en el numerador la
Deuda Nacional , entendida ésta no sólo como la deuda en
cabeza del Estado Central (los 197.500 MD de deuda declarada o los 300.000 MD
de deuda real) sino agregando además la Deuda de Provincias (unos 20.000 MD[6]) y
Municipios (de los que no hay datos), de Empresas del Estado, Organismos
Nacionales y Fondos Fiduciarios (de las que tampoco hay datos[7]), del
Banco Central (BCRA, cuya deuda cuasi-fiscal por Lebac/Nobac es más de 20.000[8]) y la Deuda Contingente
por juicios contra el Estado con sentencia en firme (de la cual tampoco se
tiene idea[9]).
Si añadiéramos solamente los datos conocidos – 20.000 MD de Provincias
más otros 22.400 del BCRA más otros rubros no registrados pero ciertos (como la
deuda externa de YPF, por caso) – el total de la Deuda Nacional pasaría
los 350.000 MD, con lo que el índice Deuda/PBI (a través de este cálculo muy
parcial) se iría al 80 %, casi el doble de lo que muestra el gobierno.
A estas tres objeciones sobre el monto de la Deuda - que es el numerador
del ratio Deuda/Producto - hay que incorporarle un agravante adicional por el
lado del denominador o PBI, dado que el mismo es tomado a pesos corrientes, que
conllevan una alta inflación y están convertidos a un tipo de cambio retrasado.
Según el INDEC el PBI en pesos corrientes al 31.12.2012 era de
2.164.200 M$ que, convertidos a dólares al tipo de cambio 4.917 $/US$, daba el
PBI de 440.000 MD.
Pero este importe pudiera ser mucho menor que el real porque arrastra
una doble distorsión fáctica:
1.
El PBI en pesos corrientes conlleva una inflación real que
es el doble de la inflación oficial (10.8 % anual según el INDEC contra 24 %
del IPC Congreso), con lo que el aumento genuino del Producto es menor que su
crecimiento nominal.[10]
2.
El tipo de cambio oficial al que se convierte el PBI en
pesos presenta un retraso importante contra el presumible valor real medido en
dólares, por lo que el Producto en esta moneda sería más bajo.[11]
En función de todo lo explicado tendríamos entonces que el índice
Deuda/PBI oficial que muestra el MECON estaría fuertemente achicado en el
numerador (el quantum de la deuda) y comparativamente agrandado en el
denominador (el cálculo del PBI en dólares).[12]
Tanto por su naturaleza como indicador como por los datos utilizados en
su cálculo este índice deviene así muy cuestionable para la Argentina.
En consecuencia, el ratio Deuda/Producto no es representativo de la
solvencia fiscal del Estado, está calculado sin computar una importante masa de
deuda no registrada y no se computa sobre la deuda pública nacional sino sólo
sobre una deuda del Estado Central incompleta; con el agravante citado que se
compara luego contra un PBI previsiblemente menor que el real.
02. DEUDA EXTERNA DEL SECTOR PUBLICO NACIONAL.
Este índice mide la relación entre Deuda Pública Externa – según
criterio de residencia del acreedor, que es de 60.200 MD (no según tipo de
moneda, que es del doble: 116.400 MD) – contra el PBI de 440.000 MD, lo que da
un coeficiente de 13.7 %.
Comparar Deuda Externa Pública con PBI tiene un sentido muy relativo:
sería sólo un indicador lejano de referencia de cuánto de la recaudación fiscal
pudiera obtener el Estado en función del Producto Bruto Nacional para luego
aplicarlo al pago de servicios de la Deuda Externa.
Se trata de un ratio que, a los fines prácticos, dice poco y nada en
cuanto a solvencia fiscal.
Con el agravante que se omiten aquí cifras muy relevantes que pesarían
sobre la lógica de armado de este índice, como son: a) la omisión de los 11.500
MD de los Holdouts, que están en moneda extranjera, b) la omisión de los
intereses en moneda extranjera que están dentro del total de 71.600 MD de
intereses a pagar y que el MECON nunca toma en cuenta (como si no existiese
compromiso de pago sobre los mismos), y c) el pago de los cupones ligados al
PBI, que también se realiza en su mayor proporción en moneda extranjera.
Con una omisión adicional: que este indicador – Deuda Externa
Pública/PBI – no toma en cuenta obviamente la existencia de la Deuda Externa
Privada (68.500 MD), cuyas divisas deben salir también de las Reservas
Internacionales del BCRA.
03. INTERESES TOTALES PAGADOS
Si medir la Deuda
a través del Capital de la misma dice poco sobre la solvencia del Estado –
índice Deuda/PBI - hacerlo sólo sobre la
base de los Intereses dice menos aún.
Sin embargo, éste es un indicador particularmente observado por el FMI,
hasta el punto que se infiere que en función de este ratio se definen las
pautas de confección del presupuesto anual; es decir, primero se fija el total
a pagar por intereses y luego – determinado el resultado fiscal primario
(Recursos Totales menos Gastos sin contar los Intereses) – se arma el cuadro
completo de ingresos y erogaciones del ejercicio.
El año pasado – siempre según el Informe de Deuda Pública al 31.12.2012
– este índice Intereses/Producto fue de 2.40 %, que sobre el PBI de 440.000 MD implica unos 10.600 MD
por este concepto.
La composición o estructura del total que se paga por concepto de Intereses
no está muy clara como para determinarla en base al presupuesto porque la Jurisdicción 90 –
Servicios de la Deuda
Pública no viene desagregada y además no se computan los
intereses que se capitalizan por anatocismo.
Este rubro, en principio, toca sólo a los Intereses y no a las Amortizaciones
de Capital, que se refinancian en su totalidad y además se toma más deuda
pública.[13]
04. SERVICIOS TOTALES PAGADOS.
Cuando se habla de Servicios Totales siempre se entiende que se refiere
a pagos por Intereses y Capital, siendo que si 10.600 MD corresponden a
intereses, los 32.100 MD restantes serían pagos por capital - que debieran incluir
también el pago de los cupones PBI - sobre un monto estimado de 42.700 MD.
Este índice Servicios/PBI fue de 9.7 % en 2012 según el Informe lo que,
aplicando el coeficiente al PBI de 440.000 MD daría ese importe de los 42.700
MD.
Pero no está claro cómo se llega a este ratio porque durante el
ejercicio 2012 no consta que haya habido cancelaciones por tal importe de
capital y no hubo reducción del stock
por amortizaciones netas positivas ya que el saldo de la deuda aumentó en casi
19.000 MD (18.800).
Y si se estuviera tomando todo lo cancelado durante el año – por
Intereses, Capital y cupones PBI – sin tener en cuenta la contrapartida
compensatoria de las nuevas deudas que se tomaron para cubrir estos compromisos
se estaría configurando una maniobra groseramente engañosa[14]:
considerar “pagado” lo que se refinancia con nueva deuda.
De todas maneras, la falta todavía de la Cuenta de Inversión 2012 no
permite cotejar la composición de estos datos.
Por otra parte, así como sucede con el ratio anterior – Intereses/PBI –
este índice es pasible de la misma irrepresentatividad en relación a la
solvencia del Estado.
INDICADORES COMO PORCENTAJE DE LA DEUDA BRUTA.
05. DEUDA EN MONEDA EXTRANJERA.
Este indicador muestra la
Deuda en moneda extranjera sobre la Deuda Bruta de 197.500
MD, que era el 59 % de ese total.
El dato es coincidente con el que figura en el cuadro A.1.6 del Informe
pero – como lo hemos advertido en la parte 2 de este trabajo – el valor sería
algo mayor si se agregan también los 11.500 MD de holdouts, que están en moneda
y residentes extranjeros.
Se trata de un ratio informativo, que no dice nada por sí mismo en
relación a la solvencia del Estado y del que falta considerar Intereses y Deuda
Externa Privada para tener una idea realista de las necesidades de divisas por
obligaciones financieras.
06. DEUDA AJUSTABLE POR CER.
Es también un índice informativo – 17.8 % (35.100/197.500 MD) - que no
aporta elementos especiales para un análisis de solvencia fiscal; a menos que
se tome como muy positiva la licuación de este tipo de deuda que se viene
produciendo por sub-indexación del CER con respecto a la inflación real y que,
tal como se explicara en la nota 9 del ratio Deuda/PBI, afecta los fondos de
los jubilados.
07. INTERESES TOTALES PAGADOS.
El índice de 5.3 % que exhibe el Informe - unos 10.500 MD sobre los
197.500 MD del stock de deuda - reflejaría el monto real de intereses pagados
sobre ese total de la deuda y constituiría de hecho una aproximación a la tasa
de interés promedio ponderada de la deuda pública.
Tal importe de servicios no incluye la capitalización de intereses y no
se tiene certeza que abarque también el pago de los cupones PBI.
Tampoco se tiene claro cómo funciona el régimen de pago de los
servicios de la Deuda
intra-Estado (que corresponden a más de la mitad de la deuda total) porque en
gran medida pudieran no pagarse sino adeudarse, con o sin capitalización.
De todas maneras, a los fines de análisis, este coeficiente - como dato
informativo porcentual - debiera ser cotejado con el desagregado del cuadro
A.1.7, que da las tasas promedio por moneda y por instrumento pero no muestra
la tasa de interés promedio ponderada general.
Por último, se observa que – en línea con lo que debiera ser un
análisis técnico más completo de la relación Intereses/Deuda - se omite en el
Informe cualquier referencia al coeficiente Intereses/Capital en los vencimientos
anuales, que hoy en día deviene un indicador elocuente porque es de aproximadamente
1 a 4, es decir, que por cada dólar que se paga por intereses vencen 4 de
capital; siendo que la totalidad de esos vencimientos de principal no se paga
sino que se refinancia y además se toma más deuda – a un ritmo superior a los
12.000 MD por año[15]
08. DEUDA CON TASA VARIABLE.
Este indicador – que da 30.9 % al 31.12.2012 (unos 61.000 MD sobre los
197.500 de deuda pública total) - se corresponde con el cuadro A.1.6, que da la Deuda por Moneda y por Tasa
de Interés.
Normalmente se considera un dato positivo reducir la proporción de
deuda contraída a tasa variable porque implica no estar sujeto a eventuales
aumentos de dichas tasas, con el consiguiente incremento de los pagos de
servicios de intereses.
Hoy en día, tener menos de la tercera parte de la deuda pública total
no es mala noticia aunque cabe aclarar que no está incluida aquí la deuda
pendiente con los holdouts y que la mayor parte del peso de la deuda se
sostiene hoy con deuda intra-Estado que no tiene capacidad demostrada de
repago.
09. DEUDA EXTERNA DEL SECTOR PÚBLICO NACIONAL.
Este índice, lo mismo que el que mide la Deuda Externa
Pública sobre el PBI (ratio 02) es pasible de algunas observaciones comunes.
Según el Informe el 30.5 % de la deuda – 197.500 MD – está contraída
con residentes en el exterior (60.200 MD).
Aunque este mismo dato se eleva al doble – 61 % - si se toma el
criterio de tipo de moneda (unos 128.000 MD en divisas) y se agregan los 11.500
MD de holdouts.
Como hemos visto antes – en el citado ratio 02 – este índice no toma en
cuenta la Deuda Externa
Privada, que es muy alta (68.500 MD) y que tiene una vida media de sólo 1.5
años, siendo que los fondos para su pago deben salir, lo mismo que la pública,
de las reservas internacionales del BCRA.
Este indicador, por lo tanto, no refleja la verdadera situación del
endeudamiento externo argentino ni su gravedad, que es precisamente la que está
obligando hoy al gobierno a tomar medidas extraordinarias en materia cambiaria
para poder sostener los pagos externos y la más que vulnerable posición de
reservas netas del BCRA (a la que ya nos hemos referido en múltiples
oportunidades).
En estas condiciones – aplicando el criterio de residencia del acreedor
y omitiendo el peso de la
Deuda Externa Privada - el valor del ratio Deuda Externa
Pública deviene muy relativo.
10. SERVICIOS DE CAPITAL – VENCIMIENTOS A 2 AÑOS.
Este tema también ha sido reiteradamente tocado por el autor – ver en
especial las partes I y II del presente trabajo – dado que las cifras que edita
la SF-ONCP
del MECON en su página web no coinciden con las que el mismo MECON informa con
el Presupuesto, que son mucho mayores.
El coeficiente del Informe al 31.12.2013 – 27.3 % - da unos 54.000 MD
(sobre el total de deuda de 197.500 MD) pero no se sabe cuáles son las cifras
realmente válidas porque los vencimientos de capital del bienio 2012-2013 según
el MECON sí darían ese importe (33.700
en 2013 + 20.100 en 2014 = 53.800 MD, conforme la información difundida en Julio
del corriente año) pero los vencimientos informados con el Presupuesto vigente,
en cambio, dan 78.600 MD (36.500 y 42.100 MD respectivamente).
Con el agravante – también ya señalado – que tanto el cuadro de Perfil
de Vencimientos como el de la hoja 237 del Mensaje del Presupuesto parten del
falso supuesto que tales vencimientos se pagan en término, cuando ello no
ocurre en absoluto porque los vencimientos de principal se refinancian en su
totalidad y además se toma nueva deuda a un ritmo creciente.
Sin contar los problemas adicionales de las nuevas obligaciones que se
deriven de los fallos de la
Cámara de Apelaciones de Nueva York en los juicios de los
holdouts (que involucran el destino de más de 11.500 MD de deuda impaga), de
los reclamos por arbitrajes ante el CIADI (que se estima pueden representar en
su conjunto entre 8 y 9.000 MD, y sobre algunos de los cuales ya hay sentencias
en contra) y del arreglo de Deuda Externa con los países del Club de París (que
reclaman hoy más de 9.000 MD por capital, intereses y punitorios).
El Informe muestra así un coeficiente incompleto de los vencimientos de
capital de la deuda en los próximos dos años, con importes inferiores y
contradictorios a los montos informados para el Presupuesto 2013 y por montos
absolutos que el Estado Argentino no tiene capacidad de repago y que están
condenados a una refinanciación inexorable y total.
INDICADORES COMO PORCENTAJE DE LAS RESERVAS.
11. DEUDA EN MONEDA EXTRANJERA.
La deuda en moneda extranjera, como ya vimos, es de 116.400 MD según
los datos del MECON pero asciende a 128.000 MD si se le agrega la deuda con los
holdouts (11.500 MD).
Este indicador es de 268.9 % según el Informe, lo que equivale a 2.7
veces el stock de reservas internacionales al 31.12.2012, que era de unos
43.300 MD.
El dato omite los holdouts y no tiene en cuenta otros servicios de
deuda que también se pagan en moneda extranjera, principalmente intereses y cupones PBI.
Además se soslaya aquí el problema ya explicado de la Deuda Externa
Privada (68.500 MD), que presiona sobre el stock de reservas tanto o más que la Deuda Externa
Pública.
De este modo, la gravedad del indicador queda mitigada en la
información oficial y consecuentemente también la evidencia de imposibilidad de
pagos de la deuda externa (que es lo que explica las actuales medidas de
emergencia cambiaria que está aplicando el gobierno).
12. DEUDA EXTERNA DEL SECTOR PÚBLICO NACIONAL.
Nuevamente – como en los casos de comparación de la Deuda contra PBI y contra
Deuda Total – este ratio de la
Deuda Externa es muy inferior al que resultaría de computar
además la deuda de los holdouts, los servicios de intereses y la Deuda Externa
Privada, que también tiene que ser tomada en cuenta para la provisión de
divisas por parte del BCRA.
En este caso, el dato correspondería a los 60.200 MD de la Deuda Externa
Pública por criterio de residencia, que constituye el 30.5 % de la Deuda Total de 197.500
MD: es un 139 % o 1.4 veces sobre las reservas de 43.300 MD a fin de 2012.
Cabe, como siempre, la misma reflexión: se toma para el cálculo del
indicador un numerador incompleto, que no representa la verdadera necesidad de
divisas – que es muy superior – y se computa sobre una deuda sin capacidad de
repago, que por ello está condenada a refinanciarse.
DEUDA PÚBLICA COMO PORCENTAJE DE LAS EXPORTACIONES.
13. DEUDA EN MONEDA EXTRANJERA.
El indicador Deuda en moneda extranjera (ME)/Exportaciones es uno de
los que tradicionalmente más se aproxima al criterio de solvencia fiscal
externa, desde el momento que relaciona los compromisos en divisas con los
montos de liquidaciones provenientes de las exportaciones de bienes y servicios
del país, que son la principal fuente de provisión de las mismas al mercado.
Aunque aquí caben algunas consideraciones sobre este coeficiente
aplicado a la realidad argentina, que según el MECON era al 31.12.2012 de 120.7
%, es decir, que la deuda pública en divisas sería entre 1.2 y 1.3 veces el
monto de las exportaciones (que en 2012 fueron 81.200 MD[16] según
el INDEC).
Decimos “sería” porque, como el stock de deuda pública en moneda
extranjera dado por el MECON es de 116.400 MD (sin contar los 11.500 MD de
Holdouts), el ratio debiera ser algo mayor: 143.3 % si se lo computa contra el
saldo oficial ó 157.5 % incluido holdouts – lo que lleva el total de esta deuda
a 127.9 00 MD - y no el 120.7 % que da el cuadro A.4.7.
El ratio Deuda ME/Exportaciones, por definición, muestra una relación
global entre las necesidades públicas de divisas y su principal fuente de
disponibilidad, que son las ventas al exterior.
Pero la deuda pública externa obviamente no es el único destino de las
divisas, ya que el peso de las necesidades de importaciones, los servicios
económicos y financieros, la deuda externa privada y los giros de utilidades de
empresas extranjeras también generan una presión contra las reservas
internacionales que posee el Banco Central, que es quien debe proveer tales
divisas, sean para destino público o privado.
Dentro de este contexto, como hemos visto, los requerimientos de la
deuda privada son tanto o más graves que los que se necesitan para cubrir la
deuda pública; con el agravante que tal demanda de divisas debe atenderse con la
conversión de fondos que provienen de recaudaciones en pesos.
Porque se trate de un ratio Deuda Moneda Extranjera/Exportaciones de
120 ó 140 % el problema no sólo reside aquí en los montos de exportaciones a
liquidar sino en la falta de excedentes fiscales para comprar esas divisas de
exportaciones que se liquidan en el país.
Ya que si los dólares de las exportaciones no se compran con esos
excedentes del Tesoro el BCRA emite pesos para comprar los dólares, lo que aumenta la Base Monetaria y
presiona así una suba de precios, generando inflación por exceso de dinero en
relación al crecimiento de la economía.
Y si luego el mismo BCRA esteriliza esos pesos – en todo o en gran
parte – colocando para ello Lebac/Nobac en el Mercado eso significa que tales
emisiones se transforman en deuda cuasi-fiscal (la del BCRA), que es deuda por
la que hoy paga un 17 % anual promedio de interés.
Con el agravante que gran parte de las reservas compradas se prestan
luego a la Tesorería
contra entrega de Letras intransferibles a 10 años de plazo, por lo que la Deuda Pública no
baja sino que cambia de titular: se paga a Acreedores Privados y Organismos
Financieros Internacionales con fondos tomados de entes públicos (Deuda
intra-Estado fundamentalmente con el BCRA, la ANSES , el BNA y otras Agencias del Sector
Público).
Es una de las formas en que también la Emisión Monetaria
se transforma en Deuda Pública y en que la deuda deriva en más deuda (del
Tesoro y del BCRA).
14. DEUDA EXTERNA DEL SECTOR PÚBLICO NACIONAL.
Se supone que este coeficiente, que al 31.12.2012 era de 62.4 %,
relaciona la Deuda
Externa Pública – medida por criterio de residencia del
acreedor – 60.200 MD según el MECON – con el total de exportaciones del año (el
ya citado monto de 81.200 MD), que da en realidad 74.1 %.
Este índice obviamente busca mostrar la incidencia menor que tiene la
deuda externa del Estado frente a terceros radicados en el exterior que la
incidencia que tiene la deuda en moneda extranjera en general, aunque esta
situación más aliviada para el gobierno no lo exime de los mismos problemas
mencionados en el índice anterior, sobre todo en relación a los efectos de la Deuda intra-Estado.
DEUDA PÚBLICA COMO PORCENTAJE DE LOS RECURSOS.
15. INTERESES TOTALES PAGADOS.
Normalmente, éste es uno de los indicadores más adecuados para estimar
la solvencia fiscal, ya que compara los servicios financieros mínimos a pagar
por la deuda pública – correspondiente a los intereses – contra los recursos de
Tesorería (fundamentalmente impuestos y aportes/contribuciones a la Seguridad Social ).
Según el cuadro A.4.7 este índice era de 7.5 % a fin de 2012,
coeficiente que debiera resultar de dividir los intereses pagados por la
recaudación total, datos finales éstos que todavía no han sido editados por el
MECON.
Según el Mensaje del Presupuesto 2013 se estima allí que el ejercicio
2012 terminaría con pagos totales de intereses por 44.800 M$ y Recursos Totales
por 506.400 M$, lo que da un coeficiente de 8.8 – casi 9.0 % - y no de 7.5 %,
como informa el MECON.
Medir la deuda como porcentaje de los recursos tomando para su cálculo
solo los intereses a pagar y no los vencimientos de capital - que son casi
cuatro veces superiores a esa cifra - no dice mucho acerca de la solvencia
fiscal del Estado, sino más bien lo contrario.
A menos que se asuma que toda esa deuda por capital no se cancela en
forma neta sino que se refinancia íntegramente (cosa que es precisamente lo que
se viene haciendo como regla con la Deuda Pública , a la vez que se toma deuda
adicional).
16. SERVICIOS TOTALES PAGADOS.
Este índice es menos claro todavía que el
anterior porque los servicios de la Deuda Pública se componen de Intereses y Capital,
de modo que – por lógica – si el ratio 15 mide los intereses sobre los
Recursos, éste – el 16 – debiera agregar los pagos de Capital.
Pero el gobierno no efectúa
amortizaciones netas de capital porque esos vencimientos de principal de la
deuda se pagan con nuevas deudas – en su gran mayoría, con Deuda intra-Estado –
por lo que computar un coeficiente del 30.8 %, como consigna el cuadro A.4.7,
no sólo no expresaría nada sino que además resultaría engañoso.
Según el cuadro A.2.4 del Informe, que da
los Flujos y Variaciones de la
Deuda durante 2012 – el gobierno tomó durante el año pasado obligaciones
por 27.600 MD y amortizó o canceló por 3.500 MD, con un saldo neto de
Financiamiento así de 24.000 MD en concepto de incremento de deuda que luego,
por ajustes de valuación quedaron disminuidos a 18.800 MD.
Si los Recursos del Ejercicio 2012 fueron
del orden de los 112.000 MD – 506.400 M$ que al tipo de cambio 4.53 $/US$
(según presupuesto ajustado) da 111.800 MD - ello significa que el índice de
30.8 % se habría calculado en base a servicios “pagados” por 34.400 MD, que no
se sabe de dónde se tomaron.
VIDA MEDIA DE LA DEUDA.
17. VIDA PROMEDIO DE LA DEUDA BRUTA.
Según el Informe a fin de 2012 la Vida promedio ponderada de la Deuda Pública (tomando
la deuda oficial a 197.500 MD, sin incluir holdouts) era de 9.5 años (un índice
algo menor que en 2011, donde fue de 10.7 años; lo que indica en acortamiento
relativo del perfil de vencimientos).
Esto daría un promedio aritmético algo
superior a los 20.000 MD de vencimientos anuales de capital, que es la mitad de
los que se consignan en los presupuestos aprobados por el Congreso para el año
pasado y el actual, que son del orden de los 40.000 MD anuales.
Con el agravante que el stock de deuda
sobre el que fue calculada esta vida promedio es mucho menor al oficial de
197.500 MD porque no incluye la deuda con holdouts (11.500 MD), la deuda
atrasada con el Club de París (6.400 MD), los Intereses a pagar (71.600 MD) ni
los cupones PBI (16.000 MD); rubros todos ellos que suponen una gran masa de
obligaciones ya vencidas y/o de vencimiento próximo que desnaturalizan
completamente el valor de este indicador, máxime cuando todas las deudas por
capital se refinancian y además se toma más deuda.
Hasta aquí las principales observaciones
y/o comentarios personales sobre la batería de índices del Informe de Deuda al
31.12.2012 que el gobierno Kirchner presenta como si se tratase de indicadores
positivos sobre la solvencia fiscal del Estado Argentino.
CONCLUSIONES.
A medida que se fueron analizando cada uno de los índices oficiales ya
se fueron haciendo las observaciones del caso, razón por la que sólo nos limitaremos
aquí a resumir los principales conceptos generales o abarcativos de las
críticas sobre el conjunto de estos ratios que, según el MECON, tienen la
finalidad de mostrar el grado de solvencia del Estado Central para el pago de
su Deuda Pública.
Es decir, que vistos los resultados de todos estos indicadores - tanto
en su metodología como en su forma de cálculo - tratamos de concretar así
nuestras opiniones de base sobre tal batería de ratios y sobre la medida en que
los mismos se ajusten a no a la finalidad buscada que, repetimos, debiera ser
la demostración de la solvencia fiscal argentina.
En función de esto, sostenemos que:
a)
La lógica de los índices seleccionados por el MECON tiene,
en realidad, una estructura simple porque presenta coeficientes que – como
vimos – muchos de ellos no tienen sentido evaluatorio en sí mismos sino que son
mostrados como datos informativos sin sentido financiero.
b)
Las objeciones metodológicas y de cálculo a los indicadores
de deuda como porcentaje del PBI demuestran
básicamente que estos ratios no son representativos de la verdadera solvencia
del Fisco.
c)
El principal de estos índices - y el más utilizado por las
autoridades - que es el ratio Deuda/PBI, contiene una grosera manipulación
tanto en su concepción como en su forma de cálculo.
d)
En prácticamente todos los casos de Deuda/Producto los
índices reducen la magnitud del numerador – datos ligados a la Deuda – y/o sobrevaloran el
denominador (el PBI).
e)
Los indicadores de Deuda contra Reservas y contra
Exportaciones están abiertamente contradichos con la actual realidad monetaria
y cambiaria, no tienen en cuenta la verdadera posición de reservas netas del
BCRA y distorsionan en gran medida la lógica o sentido de estos ratios.
f)
Los índices que miden cifras de la Deuda contra Recursos
Fiscales no reflejan la realidad de los servicios financieros pagados.
g)
La existencia declarada de una Deuda intra-Estado por el 58.1
% % de la Deuda Total
oficial (114.800 MD sobre los 197.500 MD) distorsiona y relativiza forzosamente
todo intento de interpretación final acerca de la forma de eventuales pagos
parciales de servicios – por capital e intereses – que puedan atenuar o
complicar el perfil de vencimientos de la deuda; y consecuentemente dejan en
incertidumbre el valor de todos los indicadores de la Deuda Pública.
h)
La gran magnitud de la Deuda intra-Estado supone un peligro cierto de
desfinanciamiento del Sistema Previsional, una fuerte descapitalización del
BCRA y un masivo desvío de fondos públicos de sus destinos específicos, sin que
el gobierno pueda demostrar su capacidad de repago de las obligaciones directas
derivadas de la Deuda
Pública.
i)
Un factor distorsivo mayúsculo o esencial en la
presentación de estos índices – así como en el perfil de vencimientos en
general – está dado por el falso supuesto que los pagos de capital se efectivizan
a su fecha de caída o maduración, lo que no es cierto en absoluto porque los
mismos se refinancian en su totalidad y además se toma nueva deuda.
j)
Todos los intentos de análisis de la problemática financiera
fiscal de la Deuda
Pública están seriamente restringidos por la falta de datos
oficiales claros y concretos, por el desfase de las informaciones publicadas y por las restricciones de acceso
a las fuentes de gobierno en esta materia.
k)
Por último, si el objetivo del cuadro A.4.7 del Informe de
Deuda Pública del MECON es tratar de mostrar una tendencia favorable en la
evolución de la mayoría de estos índices utilizados, dicha finalidad se vuelve
en su contra en la medida que los métodos y formas de cálculo adolecen de las graves
falencias señaladas en este escrito.[17]
Tales son, en forma muy resumida, las principales conclusiones que se
derivan del presente trabajo.
Las observaciones y comentarios aquí formulados, sin embargo, están particularmente
muy condicionados a la citada falta de información oficial y/o a su
manipulación.
Cada vez que el gobierno Kirchner presenta datos oficiales hay que
empezar discutiendo si esos datos son verdaderos o falsos: inflación,
pobreza/indigencia, empleo-desempleo/subocupación, crecimiento del PBI, Deuda
Pública, etc.
Y en el caso de la
Deuda Pública este falseamiento de las informaciones, así
como sus distorsiones conceptuales y sus engañosas formas de cálculo, llegan a
un nivel escandaloso.
La administración Kirchner está engañando al Pueblo Argentino (con la
complicidad de los grandes partidos políticos y de los medios masivos de
comunicación) porque el des-endeudamiento público no existe, la deuda está
creciendo a un altísimo ritmo y el Estado no puede pagarla.
En síntesis: el gobierno no tiene capacidad de pago demostrada para
atender su Deuda Pública y los indicadores oficiales no prueban la solvencia
fiscal del Estado.-
Lic. Héctor L. GIULIANO
Buenos Aires, 20.7.2013
Archivo: GIULIANO ARTICULO 2013 07 04 AUMENTO DP – PARTE III.
NOTAS:
[1] La palabra “sostenibilidad” – de sostenible, que se
emplea como sinónimo de sustentable – indica básicamente la existencia de un
procedimiento que puede sostenerse por sí mismo (como puede ser, por ejemplo,
un programa de Desarrollo Económico sin ayuda externa o una Deuda Pública que
pueda pagarse).
“Sustentable” –
también según el diccionario RAE – implica sostener algo para que no se caiga o
se tuerza; algo que se pueda sustentar o defender con razones en el caso de una
información o una opinión.
Ambas expresiones, en
realidad, desde el punto de vista técnico financiero debieran ser reemplazadas
por el término que corresponde en este caso, que es el de Solvencia o “capacidad
de pago” – también “repago”, derivado del inglés repay/ment, en el sentido de
pago como reembolso – por lo que debiera hablarse aquí simplemente de Solvencia
Fiscal.
Y sólo existe
Solvencia – del latín solvens, que significa solver o solucionar un problema - cuando
por este procedimiento de “sostenibilidad” se demuestra que ese problema deja
de existir.
[2] El MECON no informa cómo se determinan estos
índices, por lo que el presente trabajo supone, en gran medida, el intento de
explicación y/o reconstrucción de los valores que se muestran en el Informe. De
allí que – a falta de la información oficial correspondiente – el autor pueda
incurrir en algunos errores involuntarios menores de interpretación de los
datos.
[3] A este punto específico del índice Deuda/Producto
nos hemos referido ya en varios trabajos anteriores, por lo que aquí se repite
esencialmente lo ya dicho en esas oportunidades, salvo en el agregado final
sobre el monto del PBI.
[4] Según el mismo sitio, el índice tuvo un aumento
durante el año porque era de 41.8 % al 31.12.2011.
[5] Las abreviaturas MD/M$ significan Millones de
Dólares/Pesos respectivamente y están mostradas siempre con redondeo, por lo
que puede haber mínimas diferencias entre totales y sumatoria de términos.
En este caso, también
las fracciones de porcentajes pueden ser simplificadas por aproximación a los
números enteros o al primer decimal.
[6] Según la última información disponible en el MECON
el stock de deuda consolidada de las provincias (sin deuda flotante ni
contingente) era al 30.9.2012 de unos 139.000 MD (138.900), equivalentes a
29.600 MD (al tipo de cambio 4.697 $/US$).
De ese total
corresponde descontar 8.400 MD que están contraídos con el Gobierno Nacional –
para no contarlo dos veces – porque es deuda que éste asume y luego los pagos
se los descuenta a las provincias de la coparticipación federal de impuestos;
por lo que quedaría un saldo neto de deuda de las provincias de unos 21.200 MD
a esa fecha (tercer trimestre del año pasado).
[7] La
Deuda Pública Indirecta, esto es, el consolidado de deudas de
Empresas Públicas, Organismos y Fideicomisos, no es informada por el gobierno
ni se tiene idea de a cuánto puede ascender.
Estos datos no sólo no
están unificados sino que tampoco están actualizados y no se puede tener acceso
a los mismos, pese a que el monto total de este endeudamiento se sabe que es
muy importante.
La situación de
algunas empresas hoy en manos del Estado es particularmente seria como por
ejemplo el caso de YPF, que arrastra una deuda de 9.000 MD, debe encontrar el
modo de financiar 37.200 MD para sus inversiones en el quinquenio 2013-2017 y
además afronta un reclamo por la expropiación de las acciones de Repsol por
10.500 MD.
[8] Según los balances resumidos semanales del BCRA el
stock de letras y notas al 31.12.2012 era de unos 100.000 M$, equivalentes a
20.300 MD (al tipo de cambio 4.917 $/US$).
Hoy su monto es de 120.500
M$, equivalentes a 22.400 MD al tipo de cambio 5.385 $/US$ (con datos al
30.6.2013).
La totalidad de estas
obligaciones están en pesos pero como se entiende que los bancos tomadores de
Lebac/Nobac calzan tales operaciones con contratos de dólar a futuro con el
propio BCRA el saldo de estos compromisos constituye un pasivo contingente en
moneda extranjera – redimible en pesos - y un factor de presión sobre el tipo
de cambio.
[9] La carga más gravosa de esta deuda contingente por
juicios contra el Estado (que es independiente de la citada en la nota anterior
sobre pasivos del BCRA), aparte de los reclamos de los holdouts en el exterior,
está dada por los juicios contra la
ANSES y los fallos en contra de la Argentina por arbitrajes
del CIADI.
[10] Un derivado paradójico o sintomático de esta doble
distorsión del PBI en lo relativo a la Deuda Pública es que, por un lado, un IPC más
bajo implica una licuación parcial de la deuda en pesos ajustada por CER – que
replica el IPC del INDEC – pero, por otro, beneficia a los tenedores de cupones
ligados al PBI (VLPBI), que terminan cobrando servicios anuales más altos.
El detalle es que
estos VLPBI están mayoritariamente en manos de acreedores privados, que se
benefician así con un plus adicional, mientras que los bonos en pesos ajustados
por inflación – equivalentes a 35.100 MD - están prácticamente todos en manos
del Fondo de Garantía (FGS) de la
ANSES , que administra la plata de los jubilados, que son los
que de este modo se perjudican con la licuación por inflación (un procedimiento
que por eso mismo ha sido denunciado como forma de default parcial encubierto).
[11] Según datos del INDEC al 31.3.2013 el PBI en pesos
corrientes era de 2.279.500 M$. A esa fecha el tipo de cambio oficial estaba en
5.13 $/US$ y el dólar paralelo a poco más de 8.40 $.
Si tomáramos como
factor de conversión el dólar oficial eso nos daría un PBI de 444.300 MD
mientras que si tomáramos el dólar paralelo – digamos a un valor intermedio de
6 $ y no de 8.4 – el PBI daría unos 380.000 MD aproximadamente.
Nótese que si se toma la Deuda Nacional
Pública – aún con el total sumamente incompleto de 350.000 MD – contra este PBI
deflactado, el ratio Deuda/Producto daría cercano al 100 % (en este caso, el 92
%).
[12] La distorsión del PBI en pesos expresado en dólares
se produce sobre todo por el cómputo de los Servicios – que están
mayoritariamente en moneda local – más que por los Bienes transables
internacionalmente, que se comercializan en moneda extranjera.
[13] Los pagos de cupones PBI, previstos para el 2013 en
19.400 M$ (3.800 MD), figuran como parte
del gasto completo por servicio de intereses (55.300 M$, equivalentes a 10.800
MD) según el cuadro de vencimientos de las proyecciones trienales 2013-2015 del
presupuesto para este año (hoja 237 del Mensaje).
[14] En un intento de reconstrucción de los 42.700 MD de
Servicios Totales Pagados para que el ratio dé un 9.7 % del PBI tendríamos la
suma aproximada de tres rubros: 1. Intereses a pagar por 10.200 MD de intereses
según Presupuesto 2012, 2. Cupones ligados al PBI por 3.500 MD, pagados en
Diciembre pasado, y 3. Financiamiento Neto por 24.000 MD (27.600 MD de nuevas
deudas menos 3.500 MD de Amortizaciones y Cancelaciones), pero ello da un total
de 37.700 MD. La diferencia, por 5.000 MD, pudiera a su vez explicarse por
computar el saldo neto total por Ajustes de Valuación (5.400 MD) y otros rubros
menores.
Pero esta hipótesis tentativa,
repetimos, sólo se daría si se hubieran considerado como amortizaciones todas
las deudas que fueron canceladas con nuevas deudas y no tomadas las
refinanciaciones respectivas, o sea, sin mostrar las amortizaciones netas, que
fueron negativas (aumento de Deuda).
[15] El aumento de la Deuda Pública -
según la información oficial del MECON - fue de 14.600 MD en 2011, de 18.800 MD
en 2011 (en que estaba previsto originalmente un incremento de “sólo” 11.700
MD) y sería de 12.100 MD este año según el Presupuesto aprobado 2013.
Por ende – como lo venimos
diciendo continuamente – no es cierto que la Argentina se esté
des-endeudando.
[16] El Balance Cambiario del BCRA, que refleja más
exactamente los movimientos de divisas del ejercicio, da cifras análogas aunque
ligeramente menores: 80.800 MD.
[17] Con el agravante que - aún con este grado de
manipulación - no puede mostrarse una evolución reciente favorable de todos
esos indicadores, como ocurre en el caso de los ratios 03-Intereses
pagados/PBI, 04-Servicios pagados/PBI, 07-Intereses pagados/Deuda, 10-Servicios
de Capital (vencimientos a 2 años)/Deuda, 11-Deuda ME/Reservas, 12-Deuda
Externa Pública/Reservas, 13-Deuda ME/Exportaciones, 14-Deuda Externa
Pública/Exportaciones, 15-Intereses pagados/Recursos y 17-Vida promedio de la Deuda , los que presentan hoy
un empeoramiento relativo, independientemente de las objeciones técnicas
anotadas en el presente trabajo.
