Por Héctor GIULIANO
Dentro de la cuestión
de la Deuda Pública
Argentina hay un tema al que se le presta poca atención tanto en su importancia
propia como en su derivación a las finanzas del Estado por su incidencia sobre
las reservas del Banco Central (BCRA).
Aunque no se lo
menciona en forma expresa, el problema actual de la Deuda Externa
Privada sería uno de los factores determinantes de las medidas de emergencia
monetaria, financiera y bancaria que está adoptando hoy el gobierno Kirchner
para contener los efectos de la nueva Crisis de Deuda que vive nuestro país.
DEUDA EXTERNA PRIVADA.
Según la información
oficial del BCRA – Informe al 31.12.2011 – la Deuda Externa del
Sector Privado era de unos 67.000 MD (66.850)[2].
De este total, 62.800
MD (el 94 %) corresponden al Sector Privado no Financiero (SPNF – Empresas) y
4.100 MD (el 6 % restante) al Sector Privado Financiero (SPF – Bancos).
La evolución del stock
de esta deuda privada tiene un ritmo creciente en los últimos años: era de
79.000 MD a fin de 2001, había bajado a 55.900 MD a fines de 2004 y luego pasó
– con algunos altibajos - a 53.800 MD en 2007, 59.300 en 2008, 53.600 en 2009,
58.800 en 2010 y 66.900 MD a fin de 2011.
El aumento del stock
de deuda fue así de 8.100 MD durante el 2011.
Paralelamente, también
fue variando la composición de esta Deuda Externa: en 2001 era casi 80 % deuda
de Empresas y 20 % deuda de Bancos (dentro de los que no está incluido el BCRA),
mientras que hoy las deudas bancarias con el exterior han disminuido en forma
significativa (sólo el 6 %).
En la actualidad, el
70 % de la Deuda Externa
Privada – unos 47.000 sobre el total de 67.000 MD – está contraída con firmas
del mismo grupo. Y la Tasa
de Interés promedio de la deuda de Empresas es formalmente del 6.13 %.
DEUDA EXTERNA Y DEUDA
INTRA-ESTADO.
Y estas divisas tiene
que proveerlas el BCRA (a menos que la mayoría de tales obligaciones privadas
se refinancien).
Según el Presupuesto
2012, el Gobierno Central tiene que hacer frente este año a vencimientos de
Capital de su Deuda Pública por el equivalente a 40.100 MD y a pago de
Intereses por 10.200 MD.
Decimos equivalente
porque no toda la deuda del Estado está en moneda extranjera: según datos
oficiales más del 60 % se encuentra en divisas – principalmente dólares – pero
esta proporción es algo mayor porque no se computa la Deuda con los Tenedores de
Bonos que no entraron en el Megacanje Kirchner-Lavagna de 2005, que suma 11.200
MD y está prácticamente toda en moneda extranjera.
Estas cifras, sin
embargo, son muy incompletas porque la administración Kirchner no suministra
información consolidada de la
Deuda Pública Nacional: no hay datos actualizados de la Deuda de las Provincias, no
se sabe cuánto es la deuda global de los Municipios del país, no se incluye la Deuda cuasi-fiscal del BCRA
(principalmente por Lebac/Nobac, que es rápidamente convertible a dólares), no
se tiene información sobre la
Deuda Pública Indirecta - de Empresas del Estado, Organismos
Nacionales y Fondos Fiduciarios – ni se tienen en cuenta las deudas a pagar por
juicios contra el Estado con sentencias en firme.
Tomando sólo los
vencimientos conocidos de la
Deuda Pública del Gobierno Central por Capital (40.100 MD) e
Intereses (10.200 MD) – siempre en base al Presupuesto 2012 – y estimando que
la deuda en moneda extranjera no baja del 62 % del total (50.300 MD), esto
daría una necesidad de financiamiento en dólares de más de 30.000 MD.
Pero como
aproximadamente el 50 % de la
Deuda Pública Total está en manos de Agencias del propio
Estado (fundamentalmente ANSES y BCRA, pero también Banco Nación, AFIP,
Lotería, FFRE, PAMI, etc.) y esta deuda se renueva íntegramente con más
seguridad que la deuda en manos de terceros (principalmente Organismos
Financieros Internacionales – Banco Mundial, BID y CAF – y Acreedores Privados)
el monto de las divisas necesarias sería así de la mitad: del orden de los
15.000 MD.
Lógicamente, partiendo
de la premisa que la
Deuda Intra-Estado no se cancela sino que se refinancia íntegramente
y que esta deuda sigue aumentando para poder pagar con fondos oficiales deudas
de terceros[3]
y a la vez cubrir el déficit fiscal creciente.
PAGO DE DEUDA Y BCRA.
La política del
gobierno Kirchner de pago de Deuda Externa con Reservas del BCRA no sólo ha
llevado a una fortísima disminución de las Reservas excedentes o Reservas de
Libre Disponibilidad (RLD) – que estrictamente hablando ya no existen en la
práctica[4]
- sino que además explica las modificaciones introducidas a la Ley 23.928 de Convertibilidad
y a la Ley 24.144
de Carta Orgánica del BCRA para tener las coberturas legales pertinentes frente
a la necesidad de divisas y la progresiva descapitalización del Banco.
Este procedimiento ha llevado
a modificar otros aspectos conexos del accionar del BCRA para el pago de deuda,
como son la posibilidad de integrar las reservas internacionales y los encajes
bancarios con títulos públicos, la determinación discrecional de las RLD por
parte del Directorio del BCRA (e incluso la no información sobre los montos de esas
RLD), la ampliación de facultades del Directorio y de su presidencia, etcétera.
Todas estas
disposiciones colocan al BCRA no sólo dentro de la órbita administrativa directa
del Poder Ejecutivo sino también del Ministerio de Economía, con la función de proveedor
de divisas y ventanilla indirecta de pagos de la Deuda Pública ,
Externa e Interna: Externa, por el uso de Reservas para el pago de Deuda en
moneda extranjera; e Interna, por la emisión sin respaldo de dinero que se
entrega al gobierno nacional por concepto de Adelantos Transitorios al Tesoro.
Sin que en ambos casos exista garantía de devolución de dichos fondos prestados
por el BCRA al gobierno.
DEUDA EXTERNA Y TASAS
DE INTERÉS.
Pero este
procedimiento de haber convertido al BCRA en sostén financiero del pago de la Deuda Pública no es
neutro porque el Banco pasa a vivir así reponiendo reservas que se usan para
prestarle al Tesoro, para que éste pague Deuda Externa; y a vivir imprimiendo
billetes que se usan para comprar esos dólares y para darle Adelantos
Transitorios al Gobierno.
El BCRA esteriliza o
rescata luego la mayor parte de ese dinero que ha emitido y lo hace a través de
Lebac/Nobac[5]
- por las que paga más de un 14 % de interés – de modo que esta Política de
“Acumulación de Reservas” (en realidad, “Reposición de Reservas”) deriva en un
endeudamiento del Banco y en un emisionismo sistemático, que presiona sobre los
precios y consiguientemente genera inflación por vía monetaria (por impresión
de dinero excedente con fines no productivos).
La paradoja de este
mecanismo es que el BCRA compra así Reservas con Deuda – a través del uso de
Lebac/Nobac – que esas reservas las presta al Tesoro[6]
contra “pagarés” sin garantía de cumplimiento y que el Banco se queda con la
deuda cuasi-fiscal de letras y notas, que es un pasivo cierto con bancos
privados, para que el gobierno cancele deudas con terceros a costa de aumentar la Deuda Intra-Estado.
Y esto da lugar a un
mecanismo perverso de endeudamiento del Banco Central porque el BCRA pasa a depender
entonces de la colocación de estos instrumentos de deuda propios con un grupo
oligopólico de grandes bancos privados a los que coloca semanalmente estas
letras y notas – cuyo stock llega hoy casi a los 116.000 M$ - que son de corto
plazo y que se renuevan continuamente pagando intereses.
Este mecanismo, a su
vez, deviene doblemente gravoso para la política monetaria y crediticia del
Estado y del Sector Privado en general, dado que las tasas de interés pagadas
por estas letras y notas determinan el “piso” de las tasas de interés del
Mercado y que el stock acumulado de las mismas detrae dinero circulante y
fondos que debieran ir a préstamos bancarios con destino productivo en lugar de
quedar esterilizados.
Nótese que los 115.800
M$ del saldo actual de Lebac/Nobac comparados contra la Base Monetaria –
246.500 M$ - son casi el 50 %, es decir, que un tercio del total del dinero
emitido por el BCRA se encuentra “retenido” por el propio Banco Central,
pagando un promedio del 14 % de Interés anual (!).
Según el Balance del
BCRA al 31.12.2011 – que acaba de ser editado – por este concepto de Intereses
Pagados sobre Títulos propios del Banco el año pasado se abonaron 11.500 M$.
Tal es el costo
financiero directo de la política de reposición continua de reservas para el
pago de la Deuda Externa
de la Argentina.
DEUDA EXTERNA Y
BALANZA DE PAGOS.
La base del llamado
Modelo K residía hasta no hace mucho tiempo en la existencia de superávits
gemelos: Fiscal y Externo.
Ayudado por
condiciones muy favorables en la Balanza Comercial (principalmente gran aumento de
los precios de commodities agro-alimentarias - que se mantienen - y aumento de
la demanda internacional) la actual administración pudo obtener estos
excedentes durante un tiempo pero los resultados del 2011 mostraron que las
cuentas fiscales y externas ya le no cierran: el gobierno Kirchner tiene ahora déficits
gemelos.
El año pasado el
Déficit financiero Fiscal fue de 30.700 M$ y el Déficit de la Balanza de Pagos fue de
6.200 MD. En el primer caso, fuertemente determinado por los pagos de Servicios
de la Deuda Pública ;
y en el segundo, por los pagos de Deuda Externa, giros de Utilidades/Dividendos
al exterior y Fuga de Capitales.
Las proyecciones serían
igualmente negativas para el corriente año, pese al Superávit de la Balanza Comercial
(Exportaciones menos Importaciones), ya que las erogaciones por servicios
financieros y salida de fondos compensan y superan los ingresos de divisas que
se producen por la vía del Comercio Exterior.
El año pasado (2011)
el saldo positivo de la
Balanza Comercial fue de 13.500 MD pero los pagos netos de
Intereses y Dividendos fueron de 3.400 MD y 7.300 MD respectivamente[7],
por lo que la Cuenta
Corriente resultó neutra (sólo 17 MD a favor) y la variación
de reservas resultó negativa por 6.200 MD debido a los saldos negativos de la Cuenta Capital /Financiera
y la Fuga de
Capitales.
Los stocks y
vencimientos crecientes de la
Deuda Externa Privada contribuyen a empeorar este cuadro
financiero y cambiario dada las consecuentes necesidades de divisas del BCRA,
que es quien debe proveer los dólares del caso.
CONCLUSIONES.
La nueva Crisis de
Deuda Pública y Deuda Externa (Pública y Privada) que vive actualmente la Argentina genera un
gravísimo problema monetario y cambiario a la vez:
a)
El uso del BCRA
como sostén financiero del pago de servicios de la Deuda Oficial
produce la emisión en gran escala de moneda sin respaldo para atender los
Adelantos Transitorios al Tesoro y la compra de dólares que luego se prestan también
al gobierno para el pago de Deuda Pública.
b)
Toda esta masa
de dinero presiona sobre el nivel de precios del Mercado y genera Inflación por
vía monetaria (independientemente de la Inflación Estructural
por insuficiencia de Oferta).
c)
La existencia
de altísimos niveles de deuda cuasi-fiscal del BCRA – por Lebac/Nobac - detrae ingentes fondos prestables
al circuito de crédito productivo y aumenta el piso de las tasas de interés del
Mercado Financiero (Público y Privado).
d)
Como el ritmo
de Devaluación del Peso es menos de la mitad de la Inflación Real este
hecho deriva en una apreciación real del peso y agrava el fenómeno de Inflación
con Retraso Cambiario.
e)
La existencia
de un dólar retrasado unido a las altas tasas de interés locales frente a tasas
internacionales bajas atrae capitales financieros externos, que lucran con el
clásico arbitraje entre Tipo de Cambio y Tasas de Interés.
f)
En lo interno,
el BCRA es prisionero de los grandes bancos tomadores de Lebac/Nobac, que
manejan la alternativa de pasar semanalmente por la Caja para cobrar sus
acreencias – retirando dinero que migraría al dólar - o por el Escritorio para
renovarlas a elevadas tasas de interés, con lo que aumenta el peso de la deuda
cuasi-fiscal del Banco.
g)
La “vocación
pagadora” del Gobierno Kirchner garantiza que no habría macro-devaluación del
peso porque tal devaluación se trasladaría masivamente a precios (lo que ya
está ocurriendo parcialmente con los ajustes en curso en función del dólar
paralelo) y porque el país amenazaría así entrar en cesación de pagos, ya que
las autoridades se benefician con el retraso cambiario porque pueden comprar
“dólares baratos” para pago de Deuda Externa con la recaudación tributaria en
pesos.
h)
Este mismo
retraso cambiario, empero, juega en contra del equilibrio de la Balanza de Pagos porque
estimula la contracción de Deuda Externa Privada – que está creciendo
significativamente al amparo de la relativa estabilidad y/o predictibilidad
cambiaria – y porque expone al Gobierno a una suerte de garantía de “seguro de
cambio”.
En consecuencia, el
atraso relativo del tipo de cambio estimula el endeudamiento externo privado y
también público, como lo prueban los aumentos de deudas externas provinciales,
de empresas y organismos públicos, y del propio Estado Nacional (con Organismos
Financieros Internacionales y con Bancos Comerciales).
A la par de una
realidad que muestra más y no menos Deuda Pública, tal como se está produciendo
en la actualidad – frente al discurso oficial del desendeudamiento del Estado –
la Argentina
transita nuevamente el problema de un fuerte requerimiento de divisas para
poder afrontar los grandes vencimientos de servicios no sólo de la Deuda Nacional sino
también los de la Deuda
Externa Privada.-
Lic. Héctor L.
GIULIANO
Buenos Aires, 29.8.2012
Archivo: GIULIANO 2012
08 29 DE PRIVADA.
[1] Otros
trabajos recientes del autor vinculados con este tema:
Deuda
Pública y pago del BODEN 2012 (10.8.2012).
¿Qué pasa si liquidamos el
Banco Central? (20.7.2012).
El aumento de la Deuda Pública
(30.6.2012).
Deuda Pública y Tipo de
Cambio (10.6.2012).
Crisis de Deuda y
Emergencia Financiera (25.5.2012).
Deuda, Convertibilidad y
Banco Central (31.3.2012).
Pago de Deuda Externa con
reservas del BCRA (21.3.2012).
Los pagos de la Deuda Pública
Argentina (6.2.2012).
Las vulnerabilidades del
Banco Central (11.6.2011).
El lavado de la Deuda Pública (7.6.2011).
Un debilitamiento del Banco
Central? (11.5.2011).
[2] Las abreviaturas MD/M$ significan Millones de
Dólares/Pesos respectivamente y las cifras se expresan siempre con redondeo, de
modo que puede haber mínimas diferencias entre totales y sumatoria de términos.
[3] El denominado Fondo de Desendeudamiento Argentino
(FDA) - que se utiliza para el pago de Deuda Externa Pública con Reservas
Internacionales del BCRA – ha sido instituido precisamente para disponer de
divisas que se aplican a cancelar obligaciones con Acreedores Privados a cambio
de aumentar la
Deuda Intra-Estado .
El año pasado (2011)
el stock de Deuda Pública del Estado Central aumentó 14.600 MD y el corriente
año (2012) está previsto por Ley de Presupuesto que aumente otros 11.700 MD.
[4] Las Reservas de Libre Disponibilidad ya no existen
en la Argentina
como reservas excedentes al respaldo de la Base Monetaria : su
objetivo fue mutado en la práctica a través de la Ley modificatoria 26.739,
poniendo el BCRA al servicio del pago de la Deuda Pública (Externa
e Interna).
Las nuevas medidas en
materia monetaria, cambiaria y bancaria adoptadas por la administración Kirchner
están en línea con la nueva ley dada la escasez de divisas para cumplir el
objetivo prioritario de pago de los servicios de la Deuda.
El Banco Central fue
desligado así de la garantía de convertibilidad peso-dólar y quedó asignado a
la provisión de divisas para apoyo al pago de Deuda Externa por parte de la Tesorería de la Nación.
[5] Al 31.7.2012 el stock de letras y notas del BCRA
(Lebac/Nobac) era de 115.800 M$, equivalentes a 25.300 MD. Esta equivalencia no
es arbitraria porque se trata de dinero rápidamente convertible a dólares, ya
sea porque con libertad de acción el grupo de bancos prestamistas lo pasaría a
moneda extranjera o bien porque estos instrumentos de deuda del BCRA – que son
de corto plazo y se renuevan semanalmente – ya están calzados con operaciones
de Dólar Futuro por parte de los mismos bancos (tal como lo plantea Javier
Llorens en su trabajo sobre “El fraude a la ANSES ”, del 25.5.2012).
[6] Hoy el BCRA tiene más divisas prestadas a la Tesorería y Adelantos
Transitorios que divisas de reservas internacionales brutas: la suma de Títulos
Públicos en cartera (37.300 MD) más Adelantos Transitorios (18.400 MD) da
55.700 MD contra un stock de Reservas Brutas de 46.800 MD.
Y ello, sin tomar las
Reservas Netas o efectivamente disponibles, que se reducirían a unos 12.000 MD,
como producto de restar a las Reservas Brutas (46.800 MD) los Encajes en Moneda
Extranjera (5.800 MD), el saldo de Lebac/Nobac (25.300 MD) y las reservas
prestadas por otros bancos centrales (que serían del orden de los 4.000 MD).
Todos estos datos
están tomados de la página web del BCRA al 31.7.2012 y del Informe mensual de análisis
del Balance del Banco que realiza el Contador Carlos Ragonesi, de la Fundación Buenos
Aires XXI.
[7] Durante el 2011 se pagaron 5.100 MD de Intereses al
exterior (públicos y privados) y se cobraron 1.700): saldo neto 3.400 MD.
Las
Utilidades/Dividendos giradas al exterior (por empresas extranjeras radicadas
en nuestro país) fueron 8.500 MD y las recibidas 1.200: saldo neto 7.300
MD.
